防御型的多头策略为主

张革金融团队

中信期货研究部

整体交易情绪有所回复但仍偏谨慎,考虑到目前向下空间有限,交易趋势向上的投资者,建议以防御型的多头策略为主,同时隐波存阶段性走高机会。

策略推荐:防御型多头策略参与,关注隐波阶段性走高时机

股指方面,短线处于相对安全的阶段。通胀扰动预计递减,一是国内政策或转向,环保限产力度降低以及信贷需求回落可能缓和供需缺口,二是美国就业、消费数据偏弱,在此情形下,美国实际利率上行空间有限,外盘扰动是局部性的。在此背景下,权益市场处于相对安全的阶段,公募私募仓位降至低位、指数估值大幅降低、降杠杆空间有限提供安全边际。若上证综指突破3500点,可补仓IF多单。

期权策略方面,成交额PCR/成交量PCR指标持续回落,整体交易情绪有所回复但仍偏谨慎,考虑到目前向下空间有限,交易趋势向上的投资者,建议以防御型的多头策略为主。目前各期权隐波仍维持底部运行,上周略有回升,目前卖出期权波动率指标处于高位,提示隐波阶段性走高的概率较高,因此波动率交易建议多买少卖为主,关注隐波阶段性走高机会。此外在当前标的回调空间有限,隐波处于历史低位,适合构建:股指期货多头+认沽期权多头+固收结构的类固收+产品。

风险因子:1)市场情绪持续冷清;2)外围市场未明显波动

策略回顾:周度策略与日度策略均表现较好

我们在上周的策略报告中推荐了日内情绪主导交易,关注隐波阶段性走高时机。从上周市场的整体情况看,标的周一至周四呈现震荡行情,周五大幅上涨,波动率整体有所上升,周度策略表现较好,平均收益率为9.04%。每日观点策略与周度策略有差异,日度策略周三开始以防御性多头策略为主,平均收益率为20.39%。

从上周的整体情况来看,周一到周四市场呈现震荡格局,周五大幅上涨,各期权隐含波动率略有上升,牛市价差与做多波动率组合表现相对较强,熊市价差表现较差,做空波动率组合表现平稳。由于标的的持续震荡,以及周五标的大幅上升,保护型期权组合既起到了下跌保护,同时也保留标的大幅上涨收益,备兑开仓起到了一定收益增强效果。

一、策略回顾与推荐:防御型多头策略参与,关注隐波阶段性走高时机

上周策略跟踪:日内情绪主导交易,关注隐波阶段性走高时机

我们在上周的策略报告中推荐了日内情绪主导交易,关注隐波阶段性走高时机。从上周市场的整体情况看,标的周一至周四呈现震荡行情,周五大幅上涨,波动率整体有所上升,周度策略表现较好,平均收益率为9.04%。

同样我们也根据期权的日观点构建策略进行跟踪,每日开盘时根据当日的期权日度观点构建策略,收盘时平仓,追踪日度观点的策略表现。从上周的市场表现来看,每日观点策略与周度策略有差异,日度策略周三开始以防御性多头策略为主,平均收益率为20.39%。

股指观点:短线处于相对安全的阶段

上周权益市场先抑后扬,上半周通胀主线主导行情,但进入下半周之后,随着信贷数据回落以及美国CPI超预期增长,市场担忧流动性收紧的时间提前,叠加需求恶化预期之下涨价链条出现调整,资金下半周回流大盘成长寻求避险。

我们认为通胀扰动预计递减,一是国内政策或转向,环保限产力度降低以及信贷需求回落可能缓和供需缺口,二是美国就业、消费数据偏弱,在此情形下,美国实际利率上行空间有限,外盘扰动是局部性的。在此背景下,权益市场处于相对安全的阶段,公募私募仓位降至低位、指数估值大幅降低、降杠杆空间有限提供安全边际。若上证综指突破3500点,可补仓IF多单。

期权:防御型多头策略参与,关注隐波阶段性走高时机

结合目前我们对于股指的观点:短线处于相对安全的阶段。上周期权市场整体仍偏谨慎,观望情绪较浓,期权市场集中成交价差值率低位震荡,市场多空分歧较低,成交重心整体偏弱震荡,情绪没有明显的多空倾向,但周五随着标的大幅上涨,成交重心略有上移。从成交额PCR/成交量PCR指标来看,上周该指标整体有所回落,但周中该指标有所反复,表明市场整体情绪有所缓解。趋势方面,考虑到近期标的持续回调,目前向下空间有限,交易趋势向上的投资者,仍建议以防御型的多头策略为主,即使短期市场持续向下,也有一定的安全垫保护,谨慎者仍以动态调整的Gamma交易为主。

波动率方面,上周,周一到周四市场标的呈现震荡行情,周五大幅上涨。在此背景下,各期权隐含波动率整体表现为小幅上升态势,但整体依然较为稳定,反应市场整体情绪整体较稳。从目前情况来看,隐含波动率已在低位震荡2个月左右,后续若标的出现明显的方向性趋势,预期隐波升波概率较大。若后续标的持续震荡,则隐波会继续维持震荡态势。

目前卖出期权波动率指标处于高位,提示卖出波动率风险较高。目前来看,建议波动率交易多买少卖为主,关注阶段性走高机会。

风险因子:1)市场情绪持续冷清;2)外围市场未明显波动

利用股指期权、期货构建固收+产品

目前在标的已持续回调,向下空间有限,同时隐含波动率处于历史低位背景下,我们认为适合构建如下固收+产品:

1)买入固收产品70%,起到保证基础收益的目的;

2)买入沪深300股指期货合约,起到指数上涨时增强收益的作用,保证金占用约为30%(包含预留保证金);

3)买入沪深300股指认沽期权合约,维持期权名义本金与股指期货相同,起到指数下跌时对股指期货进行对冲保护;

从此结构我们可以发现,利用70%的固收仓位建立基础的最低收益结构;利用股指期货合约多头进行指数增强,当指数上涨时,股指期货多头会增厚整体收益;目前沪深300大致有5%-6%左右的贴水收益,利用股指期货贴水回复的收益可以购买虚值5%的认沽期权,从而对股指期货多头形成下跌保护。当指数下跌超过5%时,认沽期权盈利对冲掉股指期货多头亏损,整体产品的收益为固收部分的收益-5%。当指数上涨时,整个产品的收益为股指期货多头损益+固收部分的基础收益。

当前市场行情下较为适合构建此类固收+产品原因有两方面:一方面,标的已回调多时,持续向下空间有限,大概率有所企稳,因此获得增强概率较大;另一方面,目前隐含波动率较低,购买认沽期权费用较低,因此此阶段构建此类固收+产品费用较低。

二、主要策略跟踪:牛市价差表现较好

我们每周首个交易日构建主要的期权策略进行跟踪,构建的策略为:做多波动率组合(买跨式),做空波动率组合(卖跨式),牛市看涨价差组合(平值上下两档),熊市看跌价差组合(平值上下两档),保护型期权对冲组合(平值认沽期权)以及备兑期权组合(虚值两档认购期权),中间不进行动态调整,策略持续持有至周五收盘。

从上周的整体情况来看,周一到周四市场呈现震荡格局,周五大幅上涨,各期权隐含波动率略有上升,牛市价差与做多波动率组合表现相对较强,熊市价差表现较差,做空波动率组合表现平稳。由于标的的持续震荡,以及周五标的大幅上升,保护型期权组合既起到了下跌保护,同时也保留标的大幅上涨收益,备兑开仓起到了一定收益增强效果。

三、流动性分析:市场成交有所回复

前5个交易日四种期权品种日均成交额44.61亿元,市场成交维持冷清,上证50ETF期权、沪市300ETF期权、深市300ETF期权及中金所300指数期权日均成交额分别占比31.16%,41.60%,6.36%及20.88%,各期权品种占比较稳定。

四、市场情绪分析:短期市场谨慎情绪缓解,观望情绪较浓

上周期权市场整体仍偏谨慎,观望情绪较浓,期权市场集中成交价差值率低位震荡,市场多空分歧较低,成交重心整体偏弱震荡,情绪没有明显的多空倾向,但周五随着标的大幅上涨,成交重心略有上移。从成交额PCR/成交量PCR指标来看,上周该指标整体有所回落,但周中该指标有所反复,表明市场整体情绪有所缓解,但仍较为谨慎,观望情绪较浓。

从市场中期情绪来看,上周标的处于震荡偏弱态势,市场整体中期情绪相对稳定,各期权持仓量和偏度指数均小幅震荡,并无大幅的上涨或下跌,因此目前期权市场中期情绪相对稳定。

五、波动率分析:隐波小幅走高,关注阶段性走高机会

波动率方面,上周,周一到周四市场标的呈现震荡行情,周五大幅上涨。在此背景下,各期权隐含波动率整体表现为小幅上升态势,但整体依然较为稳定,反应市场整体情绪整体较稳。目前隐含波动率已在低位震荡2个月左右,后续若标的出现明显的方向性趋势,预期隐波升波概率较大。若后续标的持续震荡,则隐波会继续维持震荡态势。目前卖出期权波动率指标处于高位,提示卖出波动率风险较高。目前来看,建议波动率交易多买少卖为主,关注阶段性走高机会。

从波动率曲面来看,目前四种期权的认购与认沽波动率曲面均较平滑,认沽隐波曲面明显高于认购曲面,整体情绪仍偏谨慎。

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